La combinación inflación-crecimiento se deteriorará

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  • Nuestras perspectivas. La actividad económica se desacelerará debido a la debilidad de las exportaciones y a la contracción del gasto público. Pronosticamos el crecimiento del PIB en 2.3% para 2016 y 2017. La inflación se moverá por encima del 3% debido a la inflación en los precios internacionales de las materias primas y a la debilidad del peso. Banxico aumentará gradualmente sus tasas de interés.
“El incremento de la aversión al riesgo podría aumentar la volatilidad del peso y reducir los ingresos de cartera, que podrían inducir al banco central a aumentar aún más de lo esperado. Las elecciones en Estados Unidos mantendrán alta incertidumbre y volatilidad”
  • Perspectiva principal. La combinación inflación-crecimiento se deteriorará en la segunda mitad del año, aumentando los retos para el banco central, que creemos aumentará sus tasas lo mínimo posible para combatir la inflación sin dejar de apoyar a la economía.
  • Principales Riesgos. Los riesgos a la baja para el crecimiento del PIB son una producción petrolera menor a la esperada, incertidumbre global, débil desempeño de los datos de manufactura y de ventas de autos en Estados Unidos. Los riesgos al alza para la inflación son por un mayor traspaso de movimientos en el tipo de cambio, lo que en consecuencia también genera riesgos al alza para la política monetaria.

La economía resiste

Para nuestro reporte de perspectivas anuales, escribimos que esperábamos que la economía se acelerara, pero que existían riesgos a la baja, la mayoría como consecuencia de una continuación de choques externos adversos. La economía efectivamente se aceleró en el primer trimestre de 2016. Sin embargo ahora prevemos una desaceleración en los siguientes trimestres, ya que tanto la manufactura como las ventas de automóviles en Estados Unidos han sido más débiles que lo esperado, reduciendo las exportaciones mexicanas (Chart 1), y porque México tuvo que endurecer sus políticas fiscales y monetarias más de lo esperado en respuesta a precios petroleros muy bajos a principios de 2016, a inicio del aumento de tasas por parte de la Reserva Federal de los Estados Unidos y a otros eventos internacionales.

La mayor sorpresa positiva en 2016, hasta ahora, es que el sector privado ha tenido un desempeño mejor a lo esperado. Ciertas medidas de consumo, como las ventas minoristas y las ventas de autos, siguen creciendo más rápido que la economía, y la inversión creció 5.5% trimestral ajustado por estacionalidad en el primer trimestre, más de 2pp por encima de la economía. En nuestra visión, dos variables que ayudan a explicar la fuerza de la economía doméstica son la inflación históricamente baja y el peso históricamente débil. La baja inflación permitió importantes crecimientos en el salario real, así como bajas tasas de interés reales, que dieron soporte al crédito. El peso débil aumentó el ingreso por remesas, y aumentó también los incentivos para comprar bienes y servicios producidos localmente, principalmente versus aquellos producidos en Estados Unidos, así como los incentivos para invertir, especialmente en el sector

Reducimos un poco nuestras expectativas de crecimiento para 2017

Mantenemos nuestro pronóstico de crecimiento del PIB para 2016 en 2.3% pero reducimos nuestra perspectiva para 2017 a 2.3% de 2.5%. La economía mexicana sigue siendo resiliente a choques externos adversos impulsados por el fuerte consumo e inversión en el primer trimestre del año. Pero los choques externos han aumentado, y prevemos menores exportaciones, menores entradas de capital y una contracción en el gasto de gobierno que eventualmente podrán más que la economía doméstica, y acabarán desacelerándola.

Creemos que el Brexit y el choque de incertidumbre que ha creado probablemente reducirá el crecimiento global. Nuestros economistas de Estados Unidos recientemente recortaron su pronóstico de crecimiento del PIB de EEUU en 0.2pp por los próximos seis trimestres, que deberían mantener un crecimiento anual de 1.8% en 2016 y 2017 (para 2017, el pronóstico se redujo desde 2%). Menor crecimiento en Estados Unidos se traducirá en menor crecimiento en México.

Dos partes de la economía de Estados Unidos que son importantes para la economía mexicana han tenido un mal desempeño y se espera que continúen así. El sector manufacturero de Estados Unidos se encuentra débil y nuestro equipo en EEUU espera que la producción industrial se contraiga 1.2% en 2016. Nuestro analista del sector automotriz en Estados Unidos revisó a la baja sus expectativas de venta para 2016, de 18.2 millones a 17.7 millones de unidades. Las ventas de autos crecieron 5.4% en 2015, y ahora esperamos un crecimiento de 1.8% en 2016 y 1.0% en 2017, 1.7 millones de unidades menos que el pronóstico de ventas anterior.

Creemos que la consolidación fiscal en México seguirá afectando el crecimiento. La respuesta de las autoridades mexicanas al Brexit, hasta ahora, ha sido un recorte de 0.2% del PIB al gasto público, para reducir las necesidades de financiamiento y para aumentar la probabilidad de alcanzar los objetivos fiscales. México se encuentra en un proceso de consolidación fiscal, moviéndose de un déficit primario de 1.2% del PIB en 2015 a un objetivo de superávit primario de 0.2% en 2017. Para alcanzar el objetivo, el gobierno está recortando sus gastos. Hasta ahora, el gasto público se ha contraído 3.2% a tasa trimestral anualizada, ajustado por estacionalidad, en el primer trimestre de 2016, el mayor recorte en varios trimestres. Hacia adelante, el gasto público seguirá contrayéndose, afectando a la economía (Chart 142). El tamaño total del recorte será determinado por los ingresos públicos, en un contexto donde los ingresos por impuestos han aumentado más de lo esperado, los ingresos no-recurrentes como la transferencia del Banco de México han sido positivos, y donde creemos que los precios petroleros aumentarán, limitando la caída de los ingresos petroleros. La mayor parte del recorte al gasto este año está recayendo sobre Pemex, y por ello la producción petrolera seguirá contrayéndose, con efectos negativos en el crecimiento.

Reflación de las materias primas aumentará la inflación

Prevemos que una mayor inflación en los precios de las materias primas a nivel internacional aumente la inflación de los bienes importados, aumentando la inflación en México a 3.3% para el final del año (Charts 4 y 5). Hasta ahora, la inflación se mantiene por debajo del 3% ayudada por una baja inflación de servicios y una baja inflación no subyacente. Lo primero debido a que la brecha del producto continúa siendo negativa y por la mayor competencia en el sector de telecomunicaciones. Lo segunda debido a la baja inflación en los precios agrícolas y a la baja inflación en energía.

El peso débil ha tenido un efecto mínimo en la inflación general, pero el impacto empieza a ser ya más notable en la inflación de mercancías. Como resultado de esto, la inflación subyacente ha ido escalando y se encuentra casi en 3%, por encima de la inflación general que se mantiene en 2.6% (Chart 6). Prevemos que el cambio en los precios relativos debido a la depreciación del peso impulsará a la inflación hasta 3.3% al final del año, pero sin contaminar el precio de los servicios o las expectativas de inflación.

Banxico seguirá dando soporte a la economía

Prevemos que Banxico aumente solamente 50pb el próximo año, el primer aumento de 25pb sería en diciembre 2016 y el siguiente en junio 2017, los dos en seguimiento a la Fed. Ello después de que Banxico ya aumentó su tasa de política monetaria en 100pb este año.

La serie de choques adversos externos que enfrenta la economía mexicana requieren que el banco central siga apoyando a la economía al permitir que el peso se mantenga débil. En nuestra visión, ésta es la respuesta correcta al Brexit, que ya aumentó la aversión al riesgo en el mundo y que reducirá el crecimiento global. De hecho, esperamos que aquellos bancos centrales que puedan proveer estímulos lo hagan. Por ejemplo, prevemos que el Banco de Inglaterra recortará sus tasas a cero y aumentará el relajamiento cuantitativo (QE). Prevemos que aquellos bancos que no puedan recortar sus tasas al menos retrasarán el endurecimiento. Por ejemplo, prevemos que la Fed esperará hasta diciembre para subir sus tasas. En este contexto, prevemos que Banxico retrase su siguiente alza. Ni el alza de 50pb de Banxico en febrero ni el alza de 50pb en junio son una indicación de cómo reaccionará Banxico en la segunda parte del año. Para la segunda mitad del año creemos que Banxico ya sólo subirá tasas en caso de la que Reserva Federal de EEUU lo haga (esperamos el aumento de la Fed por 25pb en diciembre). Sin embargo, creemos también que si el peso se deprecia de manera abrupta más allá de los 19 pesos por dólar entonces Banxico podría subir otra vez 50pb.

Riesgos a la baja por doquier

Los choques globales podrían fortalecer el dólar e incrementar el déficit comercial de Estados Unidos, lo que a su vez podría perjudicar las exportaciones mexicanas de bienes intermedios. Los choques de incertidumbre del Brexit podrían reducir las inversiones y contrataciones alrededor del mundo, debilitando el comercio de México. El incremento de la aversión al riesgo podría aumentar la volatilidad del peso y reducir los ingresos de cartera, que podrían inducir al banco central a aumentar aún más de lo esperado. Las elecciones en Estados Unidos mantendrán alta incertidumbre y volatilidad.

En México, el recorte al gasto de gobierno, en particular a Pemex, podría lastimar la producción de petróleo o el gasto agregado más de lo esperado. La confianza del consumidor y de productores se mantiene débil, lo que podría perjudicar al gasto agregado. Los resultados de las recientes elecciones locales, la baja aprobación del presidente y las protestas de un grupo disidente de profesores podrían complicar el funcionamiento de la economía.

Carlos Capistrán, Economista en Jefe para México del Bank of America Merril Lynch

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